TCB - Cập nhật KQKD Q2-2025 và ghi chép cuộc họp NĐT

• LNTT 2Q25 đạt 7,9 nghìn tỷ đồng (+1% YoY, +9% QoQ). Lũy kế 6T25, LNTT đạt 15,1 nghìn tỷ đồng (-3% YoY), hoàn thành 48% dự phóng cả năm.
• Tổng thu nhập hoạt động giảm 5% (với TN lãi thuần giảm 4% YoY và TN phí dịch vụ giảm 14% YoY) trong khi chi phí hoạt động và CP dự phòng rủi ro tín dụng giảm lần lượt 3% YoY và 38% YoY là nguyên nhân chính khiến LNTT 2Q25 đi ngang so với cùng kỳ.
• Tỷ lệ nợ xấu tăng nhẹ lên 1,26% (1Q25: 1,17%) do ảnh hưởng của CIC. Loại trừ ảnh hưởng CIC, tỷ lệ NPL ổn định so với quý trước ở mức 1,05%.
• KQKD 2Q25 của TCB tiếp tục cho thấy khả năng tăng trưởng tín dụng mạnh mẽ (10,6%), tận dụng lợi thế về hệ sinh thái toàn diện trong chuỗi giá trị ngành BĐS, nhưng NIM vẫn còn chịu áp lực (3,8%, giảm 86 bps YoY). Tuy nhiên, triển vọng NIM dự báo sẽ ổn định trở lại quanh mức hiện tại khi được hỗ trợ bởi nhu cầu tín dụng tiếp tục tăng mạnh trong nửa cuối năm.
• Giá trị sổ sách/cp cuối 2Q25 đạt 22.310 VNĐ. Tại mức giá đóng cửa 23/7/2025, TCB đang được giao dịch ở mức P/B là 1,59 lần.
• Dự phóng LNTT 2025F/2026F hiện tại là 31,7 nghìn tỷ đồng (+15% YoY)/38,9 nghìn tỷ đồng (+23 YoY) và giá mục tiêu đối với TCB (hiện tại 34.000 VNĐ/cp) đang được đánh giá lại và sẽ được cập nhật trong báo cáo tới. 

Ngành dịch vụ viễn thông: Nội địa bão hòa, tìm đà bứt phá từ thị trường quốc tế nhưng cũng đối mặt với nhiều thách thức

• Doanh thu ngành dịch vụ viễn thông đạt 147 nghìn tỷ VND vào 2024 (+3,49% svck), tốc độ tăng trưởng chậm lại và dường như không còn nhiều bứt phá. Pha bão hòa được nhìn nhận rõ với một số tín hiệu khác được đưa ra như: Số thuê bao viễn thông tăng chậm kể từ 2011, mức độ thâm nhập mạng di động 4G đạt 99,99% tính đến 2023, và thuê bao di động vượt 90% dân số tính đến 2024.
• Một số chính sách và quyết định được ban hành trong thời gian vừa qua, nhằm kiểm soát chặt chẽ hơn về số thuê bao viễn thông, được kỳ vọng tiếp tục giúp giảm thiểu số lượng thuê bao ảo, sim rác: Quyết định 06/QĐ-TTg phê duyệt đề án phát triển ứng dụng dữ liệu về dân cư,.. và Nghị định số 163/2024/NĐ-CP quy định thi hành Luật Viễn Thông.
• Động lực tăng trưởng chính của các nhà mạng không còn được kỳ vọng đến từ tăng trưởng số thuê bao mới, ngược lại, đòi hỏi các công nghệ mạng mới như 5G và sau này là 6G được triển khai rộng rãi hơn để giữ chân người dùng – đáp ứng nhu cầu về nâng cấp dữ liệu, tốc độ truyền tải và tính ổn định.
• Thêm vào đó, sự biến động trong miếng bánh thị phần cho thấy cuộc đua dài hơi giữa các doanh nghiệp lớn như Viettel, FPT, VNPT và Mobifone ngày càng trở nên khốc liệt. Viettel duy trì vị thế dẫn đầu cả về thị phần doanh thu và thị phần thuê bao trong mảng viễn thông di động. VNPT giữ vị trí dẫn đầu ở mảng viễn thông cố định, tuy tăng được thị phần thuê bao nhưng lại ghi nhận sự suy giảm về thị phần doanh thu. 
• Trong bối cảnh đó, nhiều quốc gia và khu vực trên thị trường quốc tế vẫn còn dư địa để khai thác mới khi hạ tầng viễn thông và công nghệ mạng còn chưa phát triển mạnh mẽ (đặc biệt tại Châu Phi), đã và đang được kỳ vọng trở thành làn gió mới cho các nhà mạng. Chúng tôi cho rằng đây là xu thế tất yếu để các “ông lớn” viễn thông giữ được nhịp tăng trưởng trong trung và dài hạn, tuy nhiên, tiến trình này cũng đòi hỏi thời gian, khả năng và nguồn lực lớn để đối mặt với nhiều rủi ro và vượt qua thách thức.

HDG – Kì vọng phục hồi trong lĩnh vực phát triển dự án

• Trong giai đoạn 2023-2024, do một số khó khăn liên quan đến pháp lý, HDG đã không thể triển khai các dự án như kỳ vọng. Tuy nhiên trong nửa đầu 2025, chúng tôi nhận thấy một số nút thắt đã dần được tháo gỡ, qua đó giúp doanh nghiệp có thể đẩy mạnh quá trình đầu tư cho các dự án mới từ nửa cuối năm.
• Chúng tôi kỳ vọng kết quả kinh doanh 2025 của HDG sẽ tương đối tích cực (so với mức nền thấp trong 2024); với doanh thu và lợi nhuận gộp trong năm 2025 dự kiến lần lượt đạt 3.097 tỷ đồng (+14%YoY) và 2.188 tỷ đồng (+71%YoY). LNST – công ty mẹ của doanh nghiệp có thể đạt 1.025 tỷ đồng (+80%YoY), tuy nhiên cần lưu ý vấn đề xử lý liên quan tới dự án Infra 01.
  

Kết quả thay đổi danh mục HOSE Index kỳ Q3/2025

• Danh mục chỉ số VN30 chính thức sẽ thêm mới cổ phiếu DGC và loại ra cổ phiếu BVH. Theo đó, chúng tôi ước tính các quỹ đang mô phỏng chỉ số này sẽ mua vào hơn 1,2 triệu cổ phiếu DGC và bán ra hơn 200 nghìn cổ phiếu BVH trong kỳ cơ cấu lần này. 
  
• Chỉ số VN30 mới sẽ có hiệu lực từ ngày 04/08/2025 và theo đó các quỹ ETF liên quan sẽ thực hiện tái cơ cấu danh mục với hạn cuối là ngày 01/08/2025.
  

Nhu cầu xây dựng mở rộng và nâng cấp lưới điện quốc gia

• Theo Quy hoạch Điện VIII điều chỉnh (QHD8DC), đến năm 2030, 44% công suất lắp đặt toàn hệ thống sẽ đến từ năng lượng tái tạo, chủ yếu tập trung ở miền Trung. Trong khi đó, nhu cầu tiêu thụ điện lại tập trung tại miền Bắc và miền Nam, tạo ra sự lệch pha cung – cầu.
• Để đảm bảo giải tỏa công suất và cân bằng hệ thống, QHD8DC đặt mục tiêu mở rộng hạ tầng truyền tải 220kV và 500kV lên gấp đôi so với hiện tại.
• Các doanh nghiệp có kinh nghiệm trong tư vấn và thi công lưới điện như PC1 và TV2 sẽ được hưởng lợi trực tiếp từ xu hướng đầu tư này.

CẬP NHẬT THƯƠNG MẠI NỬA ĐẦU NĂM 2025: VỀ ĐÍCH SỚM TRONG ĐÀM PHÁN THƯƠNG MẠI VỚI MỸ

Hiệu ứng dồn đơn hàng xuất khẩu trước thời hạn thuế quan cho thấy dấu hiệu hạ nhiệt.

Luỹ kế 6T2025, xuất khẩu tăng 15,3% so với cùng kỳ và nhập khẩu tăng 18,6%. Hiệu ứng dồn đơn hàng xuất khẩu đặc biệt mạnh ở nhóm doanh nghiệp FDI.

Luỹ kế 6T2025, tăng trưởng của nhóm hàng điện tử ghi nhận mức cao nhất (+20,5%), nhập khẩu nguyên vật liệu nhóm hàng điện tử cũng tăng cao nhất (+34,3%).

Xuất khẩu sang thị trường Mỹ đã tạo đỉnh trong tháng 5 và chững lại trong tháng 6. Việt Nam thặng dư thương mại khoảng 62 tỷ $ với Hoa Kỳ trong 6T2025, tăng 29,2% so với cùng kỳ.

Ngoài các thị trường xuất khẩu truyền thống, xuất khẩu của Việt Nam sang các thị trường khác cũng tăng tương đối tốt (+13,5% so với cùng kỳ).

Nhu cầu dồn đơn hàng xuất khẩu trước thời hạn áp thuế vẫn mạnh ở nhóm hàng điện tử, đồ chơi, hoá chất, nhựa & cao su. Trong khi đó, nhu cầu này đã giảm ở nhóm thuỷ sản, giày dép và gỗ.

Kết quả đàm phán Việt Nam - Mỹ đã được công bố vào ngày 2/7 với mức thuế đối ứng là 20% và thuế 40% lên hàng chuyển tải dù chi tiết của thoả thuận vẫn chưa rõ ràng.

Có thể không có sự khác biệt đáng kể về mức thuế đối ứng cuối cùng của chính quyền Trump đối với các nước khu vực châu Á, trừ Trung Quốc.

Ngành thủy sản – Xuất khẩu cá tra 5 tháng đầu năm tích cực và kỳ vọng tăng trưởng trong 2H2025

• Giá trị xuất khẩu ngành cá tra lũy kế 5T2025 tăng trưởng 6% YoY, đạt 805 triệu USD nhờ giá bán tăng 5% YoY và sản lượng tiêu thụ tăng nhẹ 1% YoY. Động lực tăng trưởng chủ yếu đến từ thị trường Brazil với mức tăng ấn tượng 71% YoY, trong khi thị trường Mỹ và EU ghi nhận tăng trưởng lần lượt 7% và 3%. Ngược lại, thị trường Trung Quốc giảm 10% YoY. Về giá bán, các thị trường chính đều ghi nhận tăng trưởng, với Mỹ (+5%), Trung Quốc (+3%), Brazil (+7%) và EU (+1%).
• Giá trị xuất khẩu cá tra trong 2H2025 kỳ vọng tăng trưởng 15%YoY nhờ sản lượng tăng 10% YoY và giá bán duy trì xu hướng tăng 5% YoY do chịu áp lực từ thuế quan tại Mỹ trong ngắn hạn. Các yếu tố hỗ trợ tăng trưởng sản lượng bao gồm:
  1. Chiếm lại thị phần cá rô phi nhờ (1) Mỹ hạn chế nhập khẩu cá rô phi sau khi mức thuế đối ứng của Mỹ đối với Trung Quốc có hiệu lực từ ngày 12/8/2025 và (2) giá cá tra sau thuế quan đối ứng của Việt Nam thấp hơn cá rô phi Trung Quốc khoảng 50-60%.
  2. Xu hướng chuyển dịch tiêu dùng tại Mỹ từ cá hồi đắt đỏ sang các sản phẩm cá thịt trắng giá phải chăng, trong bối cảnh chỉ số niềm tin tiêu dùng giảm.
  3. Sự tăng trưởng mạnh mẽ từ các thị trường khác như Brazil và Mexico hỗ trợ cho toàn ngành.
• Biên gộp ngành cá tra trong 2H2025 dự kiến cải thiện so với 1H2025 nhờ giá bán cá tra kỳ vọng tăng trưởng 5% và giá nguyên liệu cá tra giảm dần. Trong đó, biên gộp của ANV được kỳ vọng vượt trội hơn VHC, nhờ ANV tăng tỷ trọng xuất khẩu sang Brazil (biên gộp cao) và giảm tỷ trọng sang Trung Quốc (biên gộp thấp).

Thị trường bán lẻ nhà ga sân bay – Cất cánh trên một “đường băng ngày càng thuận lợi”

• Mô hình bán lẻ tại nhà ga sân bay là hình thức thương mại tập trung vào việc cung cấp hàng hóa và dịch vụ cho hành khách trước, trong và sau khi làm thủ tục tại các sân bay. Đây là một phân khúc đặc thù của ngành bán lẻ, thường được quản lý bởi các công ty chuyên biệt hoặc hợp tác công-tư (như SASCO tại Việt Nam). Các vị trí mặt bằng đều phải thực hiện đấu giá với các Cảng Hàng không và đều trả phí mặt bằng thông qua hình thức chia sẻ doanh thu, gây áp lực chi phí cao hơn hình thức trả phí cố định trước đây.
• Do toàn bộ khách hàng chỉ được coi là tiềm năng chỉ khi họ đặt chân đến sây bay, tiềm năng mô hình bán lẻ nhà ga sân bay phụ thuộc hoàn toàn vào tăng trưởng du lịch “quốc tế & nội địa” bằng đường hàng không, vốn có nhiều tiềm năng tăng trưởng lớn trong dài hạn.
• AST và SAS là hai cổ phiếu tiềm năng nhất trong ngành bán lẻ nhà ga sân bay khi được hưởng lợi kép từ miếng bánh du lịch hàng không gia tăng và nội lực mạnh đã được tôi luyện trong nhiều năm thành lập đi kèm giao dịch với mức định giá hợp lý ở mức hiện tại (EVEBITDA 9-11x). Chúng tôi sẽ cập nhật luận điểm và khuyến nghị đầu tư với các cổ phiếu liên quan trong các báo cáo sau.

VIB – Triển vọng lợi nhuận được hỗ trợ nhờ thu hồi nợ xấu

• Chúng tôi kỳ vọng hoạt động thu hồi nợ xấu của VIB sẽ đạt kết quả tích cực trong giai đoạn tới nhờ các yếu tố (1) NQ42 được luật hóa tại Luật các TCTD và có hiệu lực từ 15/10/2025 và (2) triển vọng thị trường BĐS phục hồi. Trong đó, dự phóng thu nhập từ hoạt động thu hồi nợ xấu đã xử lý rủi ro 2025F đạt gần 1,6 nghìn tỷ đồng (+26% YoY). Bên cạnh đó, việc xử lý nợ xấu nội bảng mang đến cơ hội cải thiện NIM cũng như lợi nhuận của ngân hàng khi thu nhập lãi và chi phí tín dụng được hoàn nhập.
• Cho năm 2025, chúng tôi dự phóng LNTT của ngân hàng đạt hơn 10,5 nghìn tỷ đồng, tương đương tăng 17% YoY. Kết quả này thấp hơn so với kế hoạch mà VIB đã đề ra trước đó (LNTT tăng 22%), chủ yếu do thu nhập lãi thuần tăng trưởng chậm 4% YoY khi NIM chịu áp lực thu hẹp đáng kể khoảng 50 bps YoY.
• Chúng tôi đưa ra giá mục tiêu 21.900 đồng/cổ phiếu cho VIB với P/B 2025F và 2026F lần lượt là 1,4 và 1,2 lần. Điều này tương đương với khuyến nghị TÍCH LŨY với mức tăng 17% so với giá đóng cửa ngày 11/07/2025 (bao gồm 700 đồng cổ tức trong 12 tháng tới).

Xuất Nhập khẩu – Thỏa thuận về thuế quan giúp Việt Nam có lợi thế tại thị trường Mỹ

• Rủi ro thuế quan giảm đáng kể sau khi Việt Nam và Mỹ thống nhất áp dụng mức thuế 20% cho hàng hóa sản xuất tại Việt Nam và 40% đối với hàng chuyển tải.
• Tuy nhiên, Việt Nam – Mỹ đều chưa công bố quy ước chung về khái niệm hàng chuyển tải, vẫn tồn tại sự không chắc chắn trong cách áp dụng thuế cho từng nhóm ngành cụ thể.
• Theo thông lệ quốc tế, các nhóm ngành gia công của Việt Nam có tỷ lệ nội địa hóa cao nên khả năng sẽ chỉ chịu mức thuế đối ứng 20%.
• Mỹ áp dụng mức thuế đối với 14 quốc gia chưa đạt được thỏa thuận, đều cao hơn Việt Nam. Điều này giúp cho Việt Nam tiếp tục được hưởng lợi từ xu hướng dịch chuyển “Trung Quốc +1” và mở rộng vai trò trong chuỗi cung ứng toàn cầu.

PHR – Câu chuyện chuyển đổi đất có thể hiện thực hóa ngay trong 2025

• Kết quả kinh doanh quý II/2025 tiếp tục được đóng góp chỉnh bởi mảng cao su, chúng tôi ước tính doanh thu và LNST-CĐM của PHR lần lượt đạt 258 tỷ đồng (-17% QoQ, -5% YoY) và 72 tỷ đồng (-24% QoQ, +12% YoY.
• Dự án Bắc Tân Uyên 1 (Thaco làm chủ đầu tư) đang trong giai đoạn xác định giá trị đền bù, với kế hoạch hoàn tất và triển khai dự án trong năm 2025. Với mức giá đền bù dự kiến sẽ không thấp hơn 2,5 tỷ đồng/ha, tổng số tiền đền bù mà PHR có thể nhận từ dự án này ước tính lên đến khoảng 1.965 tỷ đồng.

Cập nhật tình hình bán hàng của một số doanh nghiệp thép 5 tháng đầu năm 2025

• Sản lượng bán hàng các nhóm sản phẩm thép (ngoài tôn mạ) đều ghi nhận sự tăng trưởng với động lực chủ yếu từ thị trường nội địa.
  
• Giá bán thép xây dựng và HRC vẫn đi ngang trong khi ống thép và tôn mạ nội địa chỉ tăng nhẹ so với cuối năm 2024.
• Dự phóng kết quả kinh doanh quý 2/2025 của hầu hết các doanh nghiệp thép sẽ được cải thiện so với quý 1 nhờ diễn biến thị trường nội địa thuận lợi.